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Draghi auspica maggiore condivisione

Pubblicato il 19/09/2018 alle ore 16:10:00

Importante discorso del Governatore circa la condivisione del rischio e, la costituzione di un fondo di supporto alle banche in caso di nuova crisi. Speriamo di non dever sentire la sua mancanza alla fine del prossimo anno (in grassetto i passi più importanti, a nostro avviso)


Oggi è vitale portare avanti il ​​dibattito sull'integrazione europea, e conferenze come questa sono forum chiave per farlo. Promuovere una discussione aperta e schietta sul nostro futuro comune è fondamentale per far crescere la conoscenza e far emergere il consenso.

È proprio attraverso la visione, l'analisi rigorosa e la franca discussione che Jacques Delors è stato in grado di superare le sfide economiche del suo tempo e quelle che ha definito "differenze fondamentali di opinione" e "riserve mentali" [ 1 ] che hanno caratterizzato il clima politico allora.

Oggi affrontiamo anche sfide economiche e controversie politiche sul futuro dell'integrazione europea. Quindi è utile guardare indietro all'evoluzione dell'integrazione europea negli anni '80 e distillare le lezioni che si possono trarre da esso.

La strategia che Delors, Kohl, Mitterand, Andreotti e altri leader dell'UE hanno sviluppato si è basata su tre elementi: primo, sbloccare il potenziale dell'integrazione europea concentrandolo su sfide comuni in cui l'UE potrebbe chiaramente aiutare; in secondo luogo, riconoscere che l'integrazione in un'area crea un'interdipendenza con altre aree; e in terzo luogo, dotare l'UE degli strumenti e delle istituzioni per gestire tale interdipendenza e assicurare stabilità e convergenza.

Questi tre elementi dovrebbero anche guidarci oggi nella progettazione e attuazione delle necessarie riforme dell'Unione economica e monetaria (UEM).

L'agenda del mercato unico

L'economia europea a metà degli anni '80 stava appena emergendo da un turbolento decennio di recessione e da una debole crescita economica.

La disoccupazione nella Comunità europea è aumentata costantemente dal 5,8% nel 1980 all'11,2% nel 1985. Il tasso di crescita potenziale dell'Europa è sceso dal 5% circa all'anno negli anni '70, al 2% circa l'anno nel decennio successivo.

Anche l'ambiente internazionale stava diventando meno accomodante. La difesa americana, la politica estera ed economica stava cambiando rapidamente sotto la guida del neo-eletto presidente Reagan. Le dispute commerciali erano emerse attraverso l'Atlantico e la quota delle importazioni americane coperte da restrizioni commerciali è passata dall'8% nel 1975 al 21% nel 1984.

La fiducia nella creazione di un progetto europeo più profondo era bassa. All'inizio degli anni '80, solo una persona su quattro si era interessata agli affari europei e solo circa la metà degli europei considerava l'appartenenza all'UE del proprio paese come "una buona cosa". [ 2 ] Il processo di integrazione era bloccato e "l'Europa sembrava mancare di fiducia in se stessa", come sosteneva Delors all'epoca. [ 3 ]

I leader europei del giorno hanno capito, tuttavia, che la bassa crescita rappresentava di fatto una sfida comune e che l'UE disponeva di un potente strumento a sua disposizione per affrontarlo: il mercato comune. Hanno anche percepito che ogni ulteriore apertura degli scambi dovrebbe essere accompagnata da misure che garantiscano la sua equità.

La crescita del commercio intra-UE era in stallo dall'inizio degli anni '70, in gran parte perché il mercato comune copriva principalmente beni intermedi in cui il potenziale di crescita era già saturo. [ 4 ] Laconversione del mercato comune in un mercato unico , tuttavia, potrebbe aprire il commercio in settori con elevata R & S e contenuto di competenze e rinvigorire gli effetti di ricaduta della produttività.

Stabilire un mercato unico significava rimuovere le barriere sia tariffarie che non tariffarie, come le differenze nelle norme sulle licenze e negli standard tecnici, che limitavano il commercio e il flusso di capitali tra i paesi. E ciò ha significato la definizione di regole comuni da applicare da parte di un'autorità garante della concorrenza, in modo che tutte le parti del mercato fossero trattate equamente.

Ma perché il mercato unico sia sostenibile nel tempo, aprire mercati e applicare le regole non è stato sufficiente. L'interdipendenza con altri settori politici doveva essere presa in considerazione e l'UE doveva essere dotata degli strumenti e delle istituzioni necessari per garantire stabilità e convergenza.

Innanzitutto, per salvaguardare l'integrità del mercato unico, né i tassi di cambio fissi né quelli flessibili sono stati considerati un'opzione sostenibile a lungo termine.

A tassi di cambio flessibili, i paesi che perdono quote di mercato potrebbero impegnarsi in svalutazioni competitive, che incoraggerebbero azioni di ritorsione da parte di altri e minerebbero la fiducia tra gli Stati membri. E i regimi di cambio fissi si sono dimostrati vulnerabili, come dimostrato dalla crisi ERM che è emersa pochi anni dopo.

Pertanto, l'integrazione economica e finanziaria doveva essere accompagnata da un commisurato passo avanti nell'integrazione monetaria - un mercato con un solo denaro - che è culminata nella decisione di creare l'euro e l'Eurosistema.

In secondo luogo, era chiaro che l'apertura dei mercati a volte penalizzava i produttori locali, oltre a creare effetti di conglomerazione laddove le industrie migrano verso le regioni più competitive. Ciò potrebbe comportare una distribuzione ineguale dei benefici dell'integrazione, che doveva essere compensata da strumenti per garantire equità e convergenza.

Una parte integrante del mercato unico era quindi l'istituzione di meccanismi a livello europeo per soddisfare tali esigenze.

Una più forte applicazione della concorrenza è stata accompagnata da maggiori protezioni per i produttori locali, come l'estensione delle protezioni geografiche per alimenti specifici. E c'è stato sia un aumento delle dimensioni del bilancio dell'UE sia un notevole riequilibrio della spesa lontano dall'agricoltura e verso la convergenza e la coesione.

In particolare, sono stati forniti fondi mirati per promuovere l'adeguamento nelle regioni meno sviluppate o che soffrono degli effetti della liberalizzazione degli scambi. [ 5 ] Nel 1992, la dotazione di bilancio per i fondi strutturali è passata dal 17% della spesa dell'UE a oltre il 25%.

Nel complesso, si trattava di una strategia lungimirante e lungimirante, che ha avuto un enorme coraggio politico da realizzare. E in generale, ha funzionato.

Nel 1988, due anni dopo l'avvio dell'Atto unico europeo, la crescita degli scambi intra-UE aveva già riguadagnato il livello dei primi anni '70 e nel 1990 il tasso di crescita del PIL potenziale era aumentato di un punto percentuale al 3% l'anno. Grazie all'integrazione economica, le stime suggeriscono che dopo dieci anni di adesione all'UE, il reddito pro capite di un paese è in media del 10% superiore rispetto a se fosse rimasto fuori dal sindacato. [ 6 ]

Di conseguenza, il mercato unico è diventato sempre più popolare: la libera circolazione di beni, persone e servizi è vista di routine dal pubblico come uno dei risultati più positivi dell'UE, accanto alla pace tra gli Stati membri. Questo rimane il caso oggi. [ 7 ]

La lezione è chiara: quando l'Europa si concentra su sfide comuni, quando riconosce l'interdipendenza e quando risponde con le istituzioni appropriate, ha successo - e quando l'integrazione non è accompagnata da equità, non lo è.

Le aree in cui l'UEM ha sottoperformato maggiormente negli ultimi decenni sono quelle che sono state lasciate incompiute negli anni '80 e '90, come i quadri per le politiche fiscali e la vigilanza bancaria. Delors era profondamente preoccupato che le istituzioni per il coordinamento della politica fiscale fossero troppo deboli per un'unione monetaria. [ 8 ] Altri videro che una moneta unica avrebbe bisogno di un sistema di vigilanza bancaria comune. [ 9 ]

Sappiamo che queste lacune nel quadro hanno infine contribuito alla formazione di squilibri e hanno svolto un ruolo nella crisi dell'area dell'euro. Ma non è stato il mercato unico e la moneta unica a produrre questa situazione. È stata l'incapacità di seguire in tutte le aree con la formula che aveva funzionato in quelle aree.

Il ruolo dell'Europa oggi

Le sfide che affrontiamo oggi in Europa sono per molti aspetti simili a quelle dell'era di Delors. Stiamo anche uscendo da una profonda recessione che ha lasciato cicatrici durature sull'economia e sulla società. L'ambiente internazionale è caratterizzato da crescente incertezza. E alcuni si chiedono se l'integrazione europea rimanga la risposta ai nostri problemi comuni.

La crescita potenziale ha subito un rallentamento rispetto ad altre economie avanzate e si prevede che rimarrà debole per qualche tempo. [ 10 ]

Proprio come negli anni '80, molte delle nostre sfide hanno alla base questa debole performance di crescita. La bassa crescita aggrava le pressioni sulle finanze pubbliche; aggrava la disoccupazione specialmente tra i giovani e non qualificati; accresce le questioni distributive sui mercati aperti; e crea una falsa percezione tra il pubblico che il protezionismo è una soluzione.

Quindi l'Europa può fornire nuovamente le chiavi per cambiare la nostra traiettoria di crescita? La risposta è sì, ma solo se trasferiamo in toto la strategia che ha funzionato nel passato. Cioè, una chiara attenzione alle aree in cui l'Europa può aggiungere valore e una rigorosa attenzione alla coerenza tra le politiche.

L'area più importante in cui l'Europa può contribuire positivamente alla crescita rimane il mercato unico.

La maggior parte dei paesi dell'area dell'euro ha società che invecchiano, il che significa che l'innalzamento degli standard di vita dipenderà sempre più da una maggiore crescita della produttività. La crescita della produttività, tuttavia, è in fase di stallo nell'area dell'euro da un po 'di tempo. Il mercato unico rappresenta uno degli strumenti più potenti che abbiamo per sbloccare i meccanismi che aumenteranno la produttività.

La crescita della produttività avviene attraverso due canali, l'innovazione e la diffusione di nuove tecnologie. Abbiamo imprese innovative in Europa e si confrontano bene con i loro colleghi internazionali. Ma le innovazioni non si diffondono abbastanza rapidamente per altre imprese, il che pesa sulla produttività nell'economia in generale.

Il 10% superiore delle aziende è in media tre volte più produttivo delle aziende nel 10% inferiore. [ 11 ] E il settore in cui il divario è il più ampio è rappresentato dai servizi.

In questo contesto, il progresso dell'agenda del mercato unico può aiutare in due modi.

Innanzitutto, la ricerca dimostra che l'apertura al commercio è un fattore chiave per consentire una più rapida diffusione della tecnologia. [ 12 ] Il completamento del mercato unico dei servizi può quindi aumentare la produttività aumentando gli scambi di servizi, che dovrebbero essere più elevati in un mercato pienamente integrato. I servizi rappresentano oltre il 70% del PIL dell'UE, ma solo il 20% dei servizi viene scambiato attraverso i confini, rappresentando solo il 5% del PIL dell'UE. [ 13 ]

Il secondo elemento è la costruzione di un vero mercato unico nel capitale. I mercati finanziari profondi svolgono un ruolo fondamentale nel facilitare la diffusione, fornendo il capitale di rischio per le imprese a commercializzare nuove tecnologie. [ 14 ] Ma le opportunità del nostro grande mercato finanziario non vengono sfruttate.

Nell'area dell'euro, solo il 30% circa dei titoli di debito e il 20% delle azioni sono detenuti da investitori di altri paesi e solo il 10% circa delle attività del settore bancario è detenuto da filiali e filiali di banche transfrontaliere. [ 15 ] Completare l'unione bancaria e l'unione dei mercati dei capitali sono le misure fondamentali per migliorare questo.

Presi insieme, i guadagni derivanti da questo programma sarebbero considerevoli. Secondo una stima, la rimozione di tutti gli ostacoli al commercio potrebbe aumentare le entrate dell'UE fino al 14% in dieci anni e raddoppiare gli scambi all'interno dell'UE. [ 16 ]

Ciò sottolinea perché, soprattutto per i paesi che lottano con bassa produttività [ 17 ] , invertire la direzione dell'integrazione europea non sarebbe un percorso redditizio. Inoltre, in un contesto internazionale in cui l'apertura commerciale non può più essere data per scontata, un mercato interno ampio e profondo può diventare ancora più importante per proteggerci dagli shock esterni.

Completare il mercato unico offrirebbe inoltre un ulteriore vantaggio.

I mercati integrati, e in particolare i mercati finanziari, aiutano a condividere i rischi all'interno e tra i paesi. Tale condivisione privata del rischio svolge un ruolo fondamentale nell'adeguamento a sindacati monetari ben funzionanti, poiché le singole regioni non possono adattarsi agli shock attraverso la svalutazione del tasso di cambio. Questo avviene attraverso due canali principali.

Il primo è un mercato dei capitali integrato. Tipicamente, una recessione fa diminuire sia il consumo sia i prezzi delle attività in una regione, il che rafforza la recessione. Ma quando le persone possono diversificare le loro partecipazioni in diverse regioni, possono attenuare i loro consumi attingendo alle risorse che detengono in parti del sindacato che hanno un rendimento migliore.

Il secondo canale è un settore bancario integrato. Poiché le banche locali sono in genere fortemente esposte all'economia locale, una recessione porterà a ingenti perdite e li spingerà a tagliare i prestiti a tutti i settori. Ma se ci sono banche transfrontaliere che operano nella regione, possono compensare le perdite con guadagni in altre regioni e continuare a fornire credito.

Negli Stati Uniti, si stima che circa il 70% degli shock locali siano assorbiti attraverso mercati finanziari integrati. Nell'area dell'euro, tuttavia, solo il 25% degli shock è assorbito in questo modo perché l'integrazione finanziaria è bassa. [ 18 ] Come ho spiegato altrove [ 19 ] , questa è una delle ragioni per cui la nostra crisi è stata così lunga e perché alcuni paesi si sono differenziati economicamente.

In altre parole, la condivisione del rischio favorisce sia la stabilità che la convergenza all'interno delle unioni monetarie. E senza questo, diventa molto più difficile mantenere alti tassi di crescita sostenibili.

Pertanto, per stimolare la crescita e aumentare la condivisione del rischio privato, la nostra priorità dovrebbe essere la seguente: ristabilire una chiara attenzione al completamento del mercato unico in tutte le sue dimensioni; e coerente con la strategia che Delors ha definito, per rafforzare questo con strumenti e istituzioni appropriati.

Oggi, questo rafforzamento si applica soprattutto a colmare le lacune che rimangono nell'architettura istituzionale dell'UEM. Esistono due aree chiave in cui sono necessarie azioni.

Contro l'unione monetaria

In primo luogo, dobbiamo affrontare gli ostacoli che stanno ancora ostacolando una più profonda integrazione finanziaria.

Abbiamo già compiuto passi importanti in questa direzione con la creazione della vigilanza bancaria europea, un regolamento armonizzato e il meccanismo di risoluzione unico. Vi è stata anche una considerevole riduzione del rischio nel settore bancario, con aumento del capitale bancario, riduzione della leva finanziaria e riduzione dei prestiti in sofferenza.

Ma c'è ancora del lavoro da fare. Ciò include il rifinire il risanamento dei bilanci bancari, in quanto le risorse legacy fungono da deterrente per le acquisizioni transfrontaliere e in particolare rimuovendo le restanti barriere regolamentari e di vigilanza che ostacolano l'attività transfrontaliera.

Ad esempio, nonostante l'unione bancaria, la regolamentazione limita ancora il libero flusso di capitali e di liquidità all'interno delle banche transfrontaliere. Ciò a sua volta riduce i guadagni in termini di efficienza per le banche che operano su scala europea e mantiene bassa l'integrazione del retail banking. [ 20 ]

Tuttavia, il livellamento del campo di gioco da solo non è sufficiente per una profonda integrazione finanziaria - e questo è il secondo punto. La discussione odierna viene spesso discussa in termini di dicotomie: condivisione del rischio privato contro condivisione del rischio pubblico e condivisione del rischio contro riduzione del rischio. Ma credo che, in larga misura, questi diversi obiettivi siano complementi, non sostituti.

Prendiamo l'esempio delle restrizioni sul libero flusso di liquidità e capitale. Questi ostacoli esistono in parte perché esiste un quadro incompleto per la risoluzione delle banche nell'area dell'euro senza un blocco pubblico. Se sussiste il rischio residuo che i costi della risoluzione bancaria finiscano in un unico stato patrimoniale, le autorità nazionali avranno l'incentivo a limitare i flussi di capitale e di liquidità, in modo da proteggere i loro depositanti in caso di fallimento di una banca.

Con la comune condivisione del rischio pubblico attraverso un backstop per il fondo di risoluzione, gli incentivi a livello nazionale per limitare i flussi di capitale e di liquidità scomparirebbero. Ciò porterebbe a una maggiore integrazione bancaria e alla condivisione del rischio privato a livello dell'area dell'euro.

La condivisione del rischio, tuttavia, non sarebbe un modo per evitare la riduzione del rischio. Quando i mercati hanno fiducia che le banche possano essere risolte in modo efficiente, stabilizzano il sistema e riducono i costi delle crisi. In altre parole, la condivisione del rischio riduce effettivamente i rischi.

Un buon esempio di ciò è la Federal Deposit Insurance Corporation negli Stati Uniti, che è anche l'autorità di risoluzione, ed è sostenuta da una linea di credito con il Tesoro degli Stati Uniti. Durante la crisi, ha risolto circa 500 banche senza innescare l'instabilità finanziaria. Ciò è stato possibile grazie alla fiducia nel fatto che la struttura della risoluzione fosse efficace e che fosse sostenuta dalle risorse necessarie per svolgere il lavoro.

La stessa interazione si applica anche alle politiche fiscali.

Durante la crisi abbiamo visto come la mancanza di spazio fiscale, necessario per stabilizzare l'economia, possa creare un circolo vizioso di bassa crescita, aumento degli spread obbligazionari e perdite di prestiti nel settore bancario. Ciò può a sua volta produrre una frammentazione finanziaria.

Per tutto il tempo in cui esiste questo rischio, è ovvio che scoraggerà l'integrazione finanziaria profonda. E significa anche che la condivisione del rischio privato tende a collassare proprio nel momento in cui è più necessario.

Per risolvere questo problema, la prima priorità è rendere le politiche fiscali nazionali più efficaci incoraggiando i governi a costruire buffer. Per questo, dobbiamo riaccendere la fede nelle nostre regole fiscali rendendole entrambe più anticicliche e più vincolanti.

Ma sappiamo che anche le solide politiche interne non sono sempre sufficienti. I mercati possono a volte reagire in modo eccessivo e penalizzare i sovrani, al di là di ciò che potrebbe essere necessario per ripristinare un percorso fiscale sostenibile. E questo superamento può danneggiare la crescita e in definitiva peggiorare la sostenibilità fiscale. Questo è il motivo per cui esiste anche un ruolo nella condivisione del rischio pubblico, anche se più si completa l'unione bancaria e l'unione dei mercati dei capitali, tanto più piccolo deve essere.

Il meccanismo europeo di stabilità non è in grado di colmare appieno il divario, poiché in genere porta a una restrizione fiscale prociclica. Quindi, abbiamo bisogno di uno strumento fiscale aggiuntivo per fornire stabilizzazione. Dovrebbe esserci uno strumento che integri la politica monetaria nel fornire stabilità macroeconomica sia a livello dell'area dell'euro sia, soprattutto, in ciascuno dei suoi Stati membri.

Come ho discusso altrove [ 21 ] , la forma che questo strumento fiscale dovrebbe assumere è ancora aperta alla discussione. Ma qualsiasi proposta dovrebbe soddisfare le seguenti due condizioni.

In primo luogo, dovrebbe essere considerevole, in modo che possa ripristinare la piena capacità di stabilizzazione fiscale. E in secondo luogo, dovrebbe essere progettato correttamente in modo da contenere il rischio morale. Con queste condizioni in essere, tale strumento dovrebbe essere visto come un modo per ridurre i rischi piuttosto che aumentarli.

Conclusione

Lasciatemi concludere.

Questo è un momento difficile. E i tempi difficili forniscono lezioni.

Piuttosto che criticare le opinioni dei nostri avversari o offrire soluzioni semplici a domande complesse che sono invariabilmente sbagliate, proviamo a capire quali sono queste lezioni. L'esempio dei padri fondatori della nostra unione monetaria offre un aiuto inestimabile in questo sforzo.

Non dovremmo scoraggiarci che ci sia ancora del lavoro da fare per completare la nostra Unione. Nessun sindacato è costruito perfettamente dal primo giorno. È un processo evolutivo che è ben descritto dall'impegno di costruire "un unione più perfetta", sancito dalla costituzione degli Stati Uniti.

La storia suggerisce che questa evoluzione tenda a seguire le priorità delle persone.

Negli anni '80, l'obiettivo primario era quello di scrollarsi di dosso la "Eurosclerosi" che a quel tempo era a caccia di Europa e la crescita divenne la massima priorità.

Le priorità di oggi includono la sicurezza personale ed economica; affrontare la disoccupazione giovanile; e rafforzare i modelli sociali in modo da curare meglio gli ammalati, i vecchi e i disoccupati.

Come si potrebbero raggiungere questi obiettivi? Oggi, come trent'anni fa, la risposta sta nel ripristino della crescita e nel rispetto dei nostri valori europei comuni.

 

 

https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2018/html/ecb.sp180919.en.html

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