Aggiornato a Domenica 18 Novembre ore 23:37

Discorso di Mario Draghi a Sintra

Pubblicato il 19/06/2018 alle ore 11:29:58

Abbiamo segnato in grassetto le parti più importanti, a nostro avviso, del discorso del Governatore. 



L'economia dell'area dell'euro continua su un sentiero di crescita e l'inflazione sta gradualmente tornando al nostro obiettivo. Ma l'incertezza permea le prospettive economiche. Le versioni recenti dei dati hanno creato domande sulla durata delle prospettive di crescita. E - come discuteremo nei prossimi due giorni - la crisi ci ha presentato nuovi problemi e nuove sfide nella comprensione del processo di determinazione dei salari e dei prezzi.
 

Per quanto riguarda la politica monetaria della BCE, come delineato nella conferenza stampa della scorsa settimana, i progressi verso un aggiustamento sostenuto dell'inflazione sono stati finora notevoli.
 

Con le aspettative di inflazione a più lungo termine ben ancorate, il punto di forza dell'economia dell'area dell'euro e il persistente ampio livello di accomodamento monetario forniscono motivi per essere certi che la sostenuta convergenza dell'inflazione verso il nostro obiettivo continuerà nel prossimo futuro, e verrà mantenuta anche dopo una graduale liquidazione dei nostri acquisti di attività nette. Ma ciò richiede che la politica monetaria nell'area dell'euro rimanga paziente, persistente e prudente.
 

Recenti sviluppi economici
 

Nel 2017, la crescita nell'area dell'euro è risultata più forte di quanto avevamo previsto: il tasso di crescita annuale nel quarto trimestre è stato il più rapido per un decennio. Ma nel 2018, la crescita è stata moderata e, finora, è arrivata al di sotto delle nostre aspettative. Nelle ultime proiezioni dello staff dell'Eurosistema, la crescita per il 2018 è stata rivista al ribasso di 0,3 punti percentuali.
 

Ciò ha suscitato alcune domande sulla sostenibilità dell'espansione in corso, che è insolita in una fase così precoce del ciclo.
 

In termini storici, l'attuale periodo di crescita è relativamente breve di lunghezza e di piccole dimensioni. Dal 1975, ci sono state cinque fasi di crescita nell'area dell'euro. La durata media da valle a picco è di 31 trimestri, con un aumento del PIL del 21% rispetto allo stesso periodo. L'attuale espansione fino ad oggi è durata solo 20 trimestri e il PIL è inferiore al 10% rispetto al minimo. [ 1 ]
 

Per determinare se la moderazione ha qualche rapporto con la crescita a medio termine, dobbiamo distinguere tra i driver sottostanti.
 

In parte, la moderazione è legata ai fattori dal lato dell'offerta. Alcuni di questi sono di natura temporanea e si sono già attenuati, come il freddo inverno in gran parte dell'area dell'euro. Ma potrebbero esserci anche fattori di offerta più ampi in gioco.
 

In particolare, aumentano i segnali che i vincoli di capacità stanno iniziando a legarsi in alcuni paesi e settori. L'utilizzo delle capacità supera la media a lungo termine nell'area dell'euro e in tutte le grandi economie. La domanda è quanto e quanto velocemente le aziende saranno in grado di aumentare l'offerta per alleviare questi limiti.
 

L'adeguamento è già in atto nel mercato del lavoro. Il tasso di partecipazione alla forza lavoro nell'area dell'euro è aumentato di 1,5 punti percentuali dalla crisi e ora è al massimo storico. E le aziende hanno cercato attivamente di espandere la capacità aumentando gli input di lavoro. L'occupazione è aumentata di 8,4 milioni dalla metà del 2013 e sta crescendo in quasi tutte le economie dell'area dell'euro. [ 2 ]
 

Questa è stata davvero una ripresa ricca di posti di lavoro. Rispetto alle precedenti fasi di crescita che risalgono al 1975, il contributo del lavoro alla crescita è stato il più alto mai registrato, rappresentando quasi la metà della crescita media annua. [ 3 ]
 

Ma il rovescio della crescita dell'utilizzo del lavoro è stata una mancanza di approfondimento del capitale. Mentre l'approfondimento del capitale ha contribuito almeno di 0,6 punti percentuali alla crescita annuale in tutte le precedenti fasi di crescita, il suo contributo all'attuale fase è approssimativamente pari a zero. Questo potrebbe spiegare perché stanno emergendo segnali di limiti di capacità. La crescita è stata ampiamente raggiunta applicando più lavoro al capitale esistente.
 

Le imprese dovrebbero sempre più rivolgersi al capitale per innalzare la capacità - un processo che è già iniziato con l'aumento degli investimenti delle imprese e che ora si trova al di sopra del livello pre-crisi.
 

Sicuramente esistono le condizioni per promuovere ulteriormente gli investimenti, compreso il miglioramento della redditività e le condizioni finanziarie di supporto. Ciò è in linea con le ultime previsioni della Commissione europea per la produzione potenziale, che prevedono un aumento del contributo del capitale e una diminuzione della manodopera nei prossimi anni. [ 4 ]
 

Tutto ciò suggerisce che i fattori dal lato dell'offerta che stiamo vedendo potrebbero rallentare lentamente a medio termine. Dove dobbiamo prestare maggiore attenzione nel breve termine è lo sviluppo dal lato della domanda.
 

In linea di massima, i fondamentali sottostanti dell'area dell'euro rimangono solidi. La domanda interna è robusta e il motore principale dell'espansione - il circolo virtuoso tra occupazione e consumo - è ancora in vigore. La domanda esterna è stata meno positiva, ma ciò può in parte riflettere un rallentamento derivante dalla forte performance delle esportazioni dello scorso anno, nonché fattori temporanei nei nostri principali partner commerciali.
 

Eppure ciò che è innegabile è che l'incertezza che circonda le prospettive di crescita è recentemente aumentata.
 

I rischi al ribasso per le prospettive provengono da tre fonti principali: la minaccia di un maggiore protezionismo globale provocata dall'imposizione delle tariffe in acciaio e alluminio da parte degli Stati Uniti; l'aumento dei prezzi del petrolio innescato da rischi geopolitici in Medio Oriente; e la possibilità di una persistente volatilità del mercato finanziario.
 

A fronte di ciò vi sono alcuni rischi al rialzo, derivanti principalmente dall'espansione fiscale negli Stati Uniti e, più a medio termine, dalle probabili espansioni fiscali in diversi paesi dell'area dell'euro.
 

Continueremo a monitorare da vicino questi sviluppi. Ma per ora le nostre aspettative di crescita per il medio termine rimangono sostanzialmente invariate e riteniamo che i rischi attorno a tale prospettiva siano sostanzialmente bilanciati.
 

Prospettive per salari e inflazione
 

Per la politica monetaria, la questione chiave è come la crescita si nutre di salari e quindi di inflazione. È noto che la reazione delle dinamiche inflazionistiche ad accelerare la crescita è stata atipicamente lenta negli ultimi anni. Come ho discusso altrove, ci sono una varietà di fattori che potrebbero spiegare questo, che vanno dalla mismeasurement del gioco a una relazione che cambia tra il lasco ei salari. [ 5 ]
 

Tutto ciò ha iniettato una certa incertezza nella comprensione e nella previsione delle dinamiche salariali, che persiste oggi. Ma ci sono segnali che il rallentamento sta diminuendo e che la relazione tra il lasco e il salario sta lentamente riaffermando se stessa.
 

Diverse misure di allentamento, come la disoccupazione ampia e primaria, sembrano dare un quadro simile di riduzione della capacità inutilizzata, sebbene vi sia ancora un alto tasso di disoccupazione tra gruppi specifici e regioni. [ 6 ]
 

In linea con questo, i residui inspiegabili nel modello di curva di Phillips della retribuzione standard per l'area dell'euro si stanno gradualmente riducendo e la crescita dei salari sta iniziando a salire.
 

La retribuzione per dipendente è aumentata dalla sua depressione a metà 2016 e ora sta crescendo all'1,9%. Finora, l'aumento è stato principalmente spiegato dalla componente salariale, che tende a reagire più rapidamente ai miglioramenti ciclici nel mercato del lavoro. Ma anche la crescita annuale dei salari negoziati ha iniziato a salire.
 

In prospettiva, i recenti accordi salariali, in particolare in Germania, ma anche in altri grandi paesi come Francia e Spagna, indicano una continuazione di queste dinamiche salariali. Ci sono segnali che la moderazione della crescita dei salari del settore pubblico, che in passato aveva trascinato la crescita dei salari aggregati, sta iniziando a rilassarsi.
 

Stiamo assistendo a un aumento delle pressioni sui costi interni lungo la catena dei prezzi. [ 7 ] L'inflazione dei prezzi alla produzione interna per i beni di consumo non alimentari sta crescendo al tasso più alto da febbraio 2013. Anche l'inflazione dei prezzi alla produzione nel settore dei servizi - dove i salari rappresentano circa il 40% dei costi - è aumentata.
 

Ciò detto, una maggiore crescita dei salari non si traduce meccanicamente in un'inflazione più elevata. Anche se i salari continuano a salire come ci aspettiamo, non possiamo escludere che i fattori strutturali al di fuori del controllo della banca centrale possano ostacolare la trasmissione dei salari ai prezzi al consumo. Ad esempio, una concorrenza più intensa attraverso la globalizzazione o l'e-commerce potrebbe agire per comprimere i margini. Al momento, non vediamo molte prove che tali fattori abbiano influenzato l'inflazione nell'area dell'euro.
 

La chiave è che le aspettative di inflazione rimangono ben ancorate. Qui stiamo vedendo alcuni segnali positivi. Ad esempio, l'ultima indagine della BCE sulle previsioni professionali (SPF) mostra le aspettative di inflazione a più lungo termine stabili all'1,9%.
 

Quindi, nel complesso, vi sono prove crescenti del fatto che la crescita economica su base ampia sta iniziando a generare dinamiche dei prezzi positive. Ma l'incertezza derivante dagli sviluppi economici permane nelle varie fasi di questo processo.
 

Implicazioni per la politica monetaria
 

Quindi cosa implica questo per la nostra attuale politica monetaria?
 

Abbiamo stabilito tre condizioni che devono essere in vigore affinché i nostri acquisti di attività nette finiscano. Dobbiamo vedere la convergenza dell'inflazione verso il nostro obiettivo a medio termine; dobbiamo avere sufficiente fiducia che questa convergenza sarà realizzata; e il percorso di inflazione deve mostrare resilienza e autosostenersi senza ulteriori acquisti netti.
 

Valutare queste condizioni è un esercizio lungimirante, perché i pieni effetti della politica monetaria si avvertono solo dopo lunghi ritardi. Dobbiamo fare affidamento sulle nostre proiezioni, sulle distribuzioni di probabilità che le circondano e sulla misura in cui dipendono dalle nostre azioni di politica monetaria.
 

In termini di convergenza, le ultime proiezioni vedono l'inflazione primaria che raggiunge l'1,7% in ciascuno dei prossimi tre anni. L'inflazione escludendo cibo ed energia - una semplice misura delle pressioni sui prezzi sottostanti - dovrebbe salire a livelli ancora più alti nello stesso orizzonte. Questi sono gli ultimi di una serie di proiezioni che prevedono un'inflazione convergente al nostro obiettivo su un orizzonte a medio termine rilevante per la politica. È importante notare che, nel corso dell'anno scorso, il percorso di convergenza ha tenuto duro, e il momento in cui ci aspettiamo di raggiungere il nostro obiettivo non sembra essersi ritirato ulteriormente nel futuro.

Anche la nostra fiducia nel percorso di inflazione sta aumentando, sulla base di due indicatori che abbiamo utilizzato per valutare la probabilità di convergenza dell'inflazione.

La prima è la nostra stima interna della distribuzione dei futuri risultati dell'inflazione. Il personale della BCE ha costruito una misura che combina le distribuzioni implicite di inflazione da una varietà di fonti: proiezioni dello staff dell'Eurosistema, stime basate su modelli, misure di aspettative basate sul mercato e sondaggi come l'SPF. Queste fonti sono quindi ponderate in base alla loro capacità storica di prevedere con precisione l'inflazione.
 

Questa distribuzione di probabilità aggregata delle aspettative di inflazione a due anni si è evoluta in tre dimensioni che forniscono la certezza che l'aggiustamento dell'inflazione sia sostenibile. La media della distribuzione è aumentata, la dispersione della distribuzione si è ridotta e l'inclinazione verso il basso è diminuita.
 

In secondo luogo, abbiamo monitorato una serie di misure dell'inflazione di fondo, comprese misure statistiche basate su modelli come quella che chiamiamo PCCI, [ 8 ] e metodi basati sull'esclusione come l'inflazione, esclusi cibo ed energia.
 

Le misure dell'inflazione di fondo forniscono in genere alcune informazioni preliminari sul tasso a cui l'inflazione si stabilizzerà in futuro, una volta che tutto il rumore che sta interessando le attuali misure principali osservate è svanito. Sebbene l'inflazione sottostante non abbia ancora mostrato una chiara tendenza al rialzo, il miglioramento della crescita dei salari, i prezzi interni alla produzione e le aspettative inflazionistiche ci danno più fiducia che, con l'utilizzo delle risorse che continua a restringersi, l'inflazione sottostante alla fine inizierà a salire.
 

Infine, i prezzi di mercato forniscono un po 'di conforto sulla capacità di recupero dell'inflazione per il previsto graduale completamento degli acquisti di attività.
 

Le aspettative di inflazione sono influenzate non solo dai fondamentali economici e dall'impatto cumulativo delle nostre politiche passate, ma anche dalle aspettative del mercato in merito alle future impostazioni delle politiche, compresi gli acquisti di attività nette. In vista del nostro incontro della scorsa settimana, le aspettative mediane del mercato per gli acquisti netti oltre settembre 2018 erano piccole. Ne consegue che anche il contributo alla nostra previsione di inflazione rispetto agli acquisti futuri futuri è stato modesto.
 

A seguito di tale valutazione, la scorsa settimana il Consiglio direttivo ha concluso che i progressi verso un aggiustamento sostenuto dell'inflazione sono stati finora sostanziali. Come annunciato, prevediamo che dopo settembre 2018, in base ai dati in arrivo che confermano le nostre previsioni sull'inflazione a medio termine, ridurremo il ritmo mensile degli acquisti di attività nette a € 15 miliardi fino alla fine di dicembre 2018 e quindi termineremo gli acquisti netti.
 

Tale decisione, pur riconoscendo l'aumento dell'incertezza, dimostra che siamo fiduciosi che la convergenza prevista nel percorso dell'inflazione avverrà con sufficiente probabilità senza ulteriori aggiunte nette al nostro stimolo. L'economia e il processo di inflazione stanno sviluppando una forza sottostante che prima era assente. Di conseguenza, come ho descritto qui l'anno scorso, la politica monetaria può accompagnare la ripresa economica. [ 9 ]


Ma la convergenza prevista rimane dipendente dal sostanziale impatto cumulativo delle politiche passate, che sono bloccate nelle condizioni finanziarie di supporto presenti oggi. È ancora necessario un accomodamento significativo della politica monetaria per sostenere l'ulteriore accumulo di pressioni sui prezzi interne e l'andamento dell'inflazione a medio termine.


La nostra ultima decisione unanime garantisce il mantenimento del necessario supporto della politica monetaria. Questo supporto ha una serie di elementi, tra cui l'acquisto di attività nette fino alla fine dell'anno, il considerevole stock di attività acquisite e i relativi reinvestimenti, e la nostra guida avanzata avanzata sui principali tassi di interesse della BCE.


Le nostre decisioni riflettevano anche il desiderio del Consiglio direttivo di mantenere la capacità di reagire a potenziali shock futuri per assicurare la costante convergenza dell'inflazione al nostro obiettivo a medio termine. Incorporano elementi precisi di contingenza statale nella nostra guida in avanti. Specificando e comunicando chiaramente la nostra funzione di reazione, siamo in grado di agire in modo coerente e prevedibile. Agire in questo modo aiuta a ridurre l'incertezza del mercato che potrebbe insorgere riguardo alle nostre azioni future. [10 ]
 

Permettetemi di riaffermare le nostre recenti decisioni sui nostri strumenti politici.
 

Innanzitutto, la nostra conclusione anticipata degli acquisti di attività a dicembre di quest'anno è soggetta a dati in arrivo che confermano le prospettive di inflazione a medio termine. Inoltre, l'APP può essere sempre utilizzata in caso di contingenze che si materializzano e che al momento non prevediamo.
 

In secondo luogo, abbiamo annunciato che intendiamo mantenere la nostra politica di reinvestimento dei pagamenti principali da titoli in scadenza acquistati nell'ambito del programma di acquisto di attività (APP) per un periodo prolungato dopo la fine degli acquisti netti, e in ogni caso per il tempo necessario a mantenere condizioni favorevoli di liquidità e un ampio margine di accomodamento monetario.
 

In terzo luogo, abbiamo espresso la nostra aspettativa che i tassi di interesse principali della BCE rimarranno ai livelli attuali almeno durante l'estate 2019, e in ogni caso per tutto il tempo necessario a garantire che l'evoluzione dell'inflazione rimanga allineata con le nostre attuali aspettative di percorso di regolazione sostenuto.
 

Questo rafforzamento delle linee guida indica chiaramente che resteremo pazienti nel determinare i tempi del primo aumento dei tassi e avremo un approccio graduale all'adeguamento della politica in seguito. Il percorso dei tassi di interesse a brevissimo termine che è implicito nella struttura a termine dei tassi di interesse del mercato monetario odierni riflette ampiamente questi principi.
 

Come indicato alla conferenza degli osservatori della BCE all'inizio di quest'anno, [ 11 ] dopo la fine degli acquisti di attività nette, lo strumento principale per modellare la nostra posizione politica diventerà il percorso dei nostri principali tassi ufficiali e una guida anticipata sulla loro probabile evoluzione.
 

Infine, abbiamo affermato che siamo pronti ad adeguare tutti i nostri strumenti al fine di garantire che l'inflazione continui a muoversi verso il nostro obiettivo di inflazione a medio termine inferiore, ma vicino al 2%. Gli aggiustamenti ai nostri strumenti rimarranno prevedibili e proseguiranno a un ritmo graduale, il più appropriato per consolidare la convergenza dell'inflazione, tenendo conto della continua incertezza nell'economia. In breve, la politica monetaria nell'area dell'euro rimarrà paziente, persistente e prudente.



Fonte 


https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2018/html/ecb.sp180619.en.html

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